더밀크알파

달러 중심의 금융질서에 균열이 가속화되고 있다. 폭풍의 중심에는 미국 달러 표시 부채가 있다. 미국 30년 국채 수익률이 5% 근처까지 치솟고 10년물도 4.3%대를 기록하며 2022년 인플레이션 정점 이후 최고 수준에 도달했다. 미국 정부가 발행하는 국채에 대한 믿음이 점점 약화되고 있다는 의미다. 반면 같은 시기 금 가격은 온스당 3500달러를 돌파하며 올해 들어 35% 이상 급등했다. 이는 단순한 시장 변동이 아니라 전후 금융질서의 근본 토대가 흔들리고 있다는 신호다.계속된 금리 상승의 배경에는 미국 국채가 더 이상 '무위험 자산'이 아니라는 인식의 확산에 있다. 연간 재정적자가 2조 달러를 넘어서면서 국채 발행이 급증했지만 전통적 매입국인 일본과 중국은 구매를 줄이고 있다. 특히 중국은 달러를 대폭 줄이고 금으로 갈아탄지 오래다. 이로 인해 국채 입찰이 부진을 보이면서 수급 불균형 우려가 커지고 있는 것이다.더 심각한 문제는 시장 심리의 변화다. 과거 위기 때마다 자금이 몰려들던 미국 국채를 이제 투자자들이 의심의 눈초리로 바라보고 있다. 정부 부채 확대와 재정 규율 약화에 대한 우려가 채권 금리를 끌어올리는 주요 동력이 되고 있다. 이는 전통적인 '위험 자산은 팔고 안전 자산은 사라'는 투자 원칙이 더 이상 통하지 않음을 의미한다.현재 달러에 대한 가장 큰 위협은 연준의 독립성 문제다. 중앙은행에 대한 트럼프 행정부의 정치적 개입 시도가 달러 신뢰도를 직격하고 있다. 트럼프 대통령이 연준 인사 해임 가능성을 공개 언급하고 일부 공화당 의원들이 연준 금리 결정에 대한 의회 감시를 강화하는 법안을 추진하면서 중앙은행 독립성에 대한 우려가 확산되고 있다.시장이 정말 두려워하는 것은 금리 인하나 인상의 문제가 아니다. 통화정책이 경제 데이터가 아닌 정치적 고려에 좌우될 수 있다는 가능성이다. 연준의 결정을 예측하기 어려워지면 달러 기반 전체 금융시스템의 안정성에 의문이 제기된다. 시장이 달러를 대신해 선택한 것은 금이다. 실제로 달러 인덱스는 금 대비 지난 5년 동안 무려 50%의 가치가 떨어졌다.

"상황이 심상치 않다. 마치 곧 뭔가 터질 것 처럼 팬데믹 직전의 느낌이다." 맨해튼에서 대형 한인 요식업 프랜차이즈에서 근무하는 배예지(가명)씨의 말이다. 그는 "전반적으로 식당 매출이 부진한 가운데 현재 긍정적인 매출을 보이고 있는 분야는 고급 쿠진이 아니면 라면이나 분식을 파는 곳과 같은 아주 저렴한 식당뿐이다."라고 전했다. 미국 경제와 금융시장이 수치상으론 호황이지만 실제 체감은 정반대다. 2분기 GDP 성장률은 3.3%를 기록했고 S&P500은 2020년 대비 140% 넘게 올랐다. 더 중요한 건 경제가 K자 형태로 분화되고 있다는 점이다. 고소득층은 고급 레스토랑에서 여전히 소비하고, 저소득층은 라면집으로 몰리고 있다. 중간층은 사라지고 있다. 이 모순적 상황은 단순한 심리적 착각이 아니다. 미국 경제가 근본적으로 다른 방식으로 작동하기 시작했다는 신호다.가장 큰 원인은 역시 고물가와 고금리로 소비자들이 지쳐가고 있음을 시사한다. 실제 인플레이션의 복귀는 이제 경제 게임의 룰을 완전히 바꾸고 있다. 2021년부터 시작된 물가 상승은 미국인들에게 실질 임금의 삭감을 불러왔다. 지금은 2022년 이후 실질 임금이 5% 올랐지만 여전히 2020년 수준엔 못 미친다. 더 중요한 건 인플레이션이 경제 전반의 예측 가능성을 흔들었다는 점이다.과거엔 경기가 뜨거워져 인플레이션이 오면 연준이 금리를 올리고 그 반작용으로 경기침체가 왔다. 이번엔 다르다. 인플레이션이 내려왔는데도 경기침체는 오지 않았다. 이런 예외적 상황이 사람들을 더 불안하게 만들고 있다. 과연 이 불안한 금융시장과 명목 성장의 강세는 언제까지 이어질 수 있을까?

자동차 부품 전문업체 앱티브(APTV)가 전기배선시스템(EDS) 사업부를 분사해 두 개의 독립 기업으로 분할한다고 발표했다. 이번 결정은 전통적인 하드웨어 중심 사업과 첨단 소프트웨어 기술을 분리해 각각의 성장 잠재력을 극대화하겠다는 전략으로 해석된다.분사 계획에 따르면 기존의 회사는 첨단안전시스템(ADAS)과 소프트웨어 중심의 신 앱티브로 재편되며, EDS 사업부는 별도 법인으로 독립한다. 완료 시점은 2026년 1분기로 예정되어 있다.언뜻 보면 단순한 기업 분할 같지만 이는 자동차 산업, 더 나아가 서구의 제조업이 맞닥뜨린 근본적 변화를 보여주는 상징적 사건이다. 애플이 제조는 다른 회사에 맡기고 설계와 소프트웨어로 승부수를 던진 것처럼 앱티브도 물리적 부품 제조와 디지털 기술을 완전히 분리하겠다는 전략을 내세웠기 때문이다. 2024년 기준 EDS 사업부는 매출 83억 달러에 영업이익(EBITDA) 마진 9.5%를 기록했다. 반면 소프트웨어 중심의 신사업 부문은 매출 121억 달러에 EBITDA 마진 18.8%로 상당한 수익성 차이를 보인다. 이에 아예 따로 떼어내 각자의 길을 가겠다는 것이 경영진의 판단이다. 여기에서 핵심은 성장성의 차이다. 쉽게 설명하면 배선 시스템은 자동차 한 대당 필요한 양이 정해져 있어 차량 생산량에 따라 매출이 결정된다. 하지만 소프트웨어는 다르다. 한번 개발하면 여러 차종에 적용할 수 있고 업데이트를 통해 지속적으로 수익을 낼 수 있다. 마치 테슬라가 소프트웨어 업데이트로 차량 성능을 높이고 추가 요금을 받는 것과 같은 원리라 할 수 있다.

전기차(EV) 시장의 성장통이 점점 더 악화되고 있다. 아이러니하게도 이를 주도하는 것은 전기차 시장의 성장을 이끌었던 테슬라(TSLA)다. 최근 발표된 데이터에 따르면 테슬라가 전 세계 주요 시장에서 판매 부진을 겪으며 전기차 시장의 부진을 여실히 보여주고 있다. 2025년 2분기 글로벌 차량 인도량은 38만 4122대로 전년 동기 대비 13% 감소했고 매출은 225억 달러로 12% 급감했다.현재 테슬라의 부진을 가장 극명하게 드러내고 있는 곳은 신규 진출 시장인 인도다. 테슬라는 최근 뭄바이와 델리에 전시장을 열고 모델 Y를 출시했지만 예약 건수는 고작 600건에 그쳤다. 이는 테슬라가 전 세계에서 4시간마다 인도하는 물량과 같은 수준이다. 블룸버그에 따르면 테슬라는 당초 연간 2500대의 출하 계획을 세웠지만 부진한 수요로 인해 350대에서 500대로 계획을 기존 대비 80%나 줄였다.이는 테슬라만의 문제가 아니다. 현재 전기차 시장의 부진을 이끄는 가장 큰 요인은 정부 정책이다. 반대로 이는 전기차 시장의 정부 보조금 의존도가 얼마나 높았는지 적나라하게 드러내고 있는 요인이다. 트럼프 행정부의 전기차 보조 정책 철폐로 인해 미국에서는 9월 말부터 전기차 구매 시 최대 7500달러 세액공제가 사라진다. 인도에서의 부진도 트럼프 정책에 기인하고 있다. 인도에서는 최대 110%에 달하는 수입 관세 때문에 모델 Y 가격이 다른 나라의 거의 2배가 됐기 때문이다. 5989만 루피(약 6만 8050달러)부터 시작하는 가격표를 보고 인도 소비자들이 주저하는 이유다.이는 전기차 산업 전체의 구조적 취약성을 보여준다. 초기 시장 형성 과정에서 정부 지원이 절대적 역할을 했지만 이제 그 보호막이 걷히면서 진짜 경쟁력을 시험받는 단계에 접어든 것이다. 물론 시장의 리더인 테슬라조차 이런 변화에 적응하지 못하고 있다면 다른 전기차 업체들의 상황은 더욱 심각할 수 있다.

미국 주식시장의 주요 밸류에이션 지표들이 2000년 닷컴 버블 당시를 상회하는 극단적 수준에 도달했다. S&P500의 매출 대비 시가총액 비율이 지난 목요일(28일, 현지시각) 3.23배를 기록하며 사상 최고치를 경신한 것이다.월스트리트저널(WSJ) 보도에 따르면 S&P500의 미래 12개월 예상 주가수익비율은 22.5배로, 2000년 이후 평균인 16.8배를 크게 웃돌고 있다. 이는 주식시장이 역사적 평균과 비교해 33%나 더 높은 상태에서 거래되고 있음을 시사한다. 더욱 주목할 점은 이른바 '매그니피센트 7' 등으로 알려진 일부 기술 기업에 대한 시장 집중도다. 모닝스타 자료 기준 S&P500 상위 10개 기업이 전체 지수에서 차지하는 비중은 7월 말 39.5%로 역대 최고 수준을 나타냈다. 이 역시 일부 기업에만 몰리는 현상이 닷컴버블 이후 처음으로 가장 비정상적으로 강화되고 있음을 의미한다. 뱅크오브아메리카의 마이클 하트넷 전략가는 S&P500의 장부가치 대비 시가총액 비율이 5.3배로 2000년 3월 닷컴 버블 정점의 5.1배를 넘어섰다고 분석했다. 하트넷은 이에 대해 "이번에는 달라야 할 것"이라며 시장 과열에 대한 근본적인 우려를 표명했다.아폴로 글로벌 매니지먼트의 토스텐 슬뢰크 수석 이코노미스트는 현재 상황을 더 직접적으로 비판했다. S&P500 상위 10개 기업의 향후 12개월 주가수익비율이 약 25배에 달한다며 "1990년대 IT 버블과 현재 AI 버블의 차이점은 현재 상위 10개 기업이 1990년대보다 더 과대평가되어 있다는 점"이라고 지적했다.

트럼프 행정부가 올해 말까지 페니메이와 프레디맥의 기업공개를 통해 300억 달러를 조달하겠다는 계획을 공개했다. 월스트리트저널(WSJ)이 8일(현지시각) 보도한 이 소식은 즉각 시장을 뒤흔들었다. 두 기업의 주가는 각각 20% 급등했고 수년간 이들 주식에 베팅해온 빌 애크먼과 존 폴슨 같은 월가의 대형 투자 기관들은 환호했다.하지만 이 화려한 표면 아래에는 훨씬 더 복잡한 이야기가 숨어있다. 행정부 관계자들은 두 기업의 결합 기업가치를 5000억 달러 이상으로 평가하며 전체 지분의 5-15%만을 우선 매각할 예정이라고 밝혔다. 이는 완전한 민영화가 아닌 부분적 민영화를 시사하는 대목이다.페니메이와 프레디맥이 정부관리체제에 편입된 것은 2008년 금융위기 때였다. 당시 '일시적 조치'로 시작된 이 체제가 16년째 이어지고 있는 상황이다. 두 기업은 민간 대출업체로부터 주택 모기지를 매입해 유동화하는 정부후원기업으로 미국 전체 모기지 시장의 절반인 6조 6천억 달러를 보증하고 있다.문제는 이들의 애매한 지위다. 민간 기업이지만 정부가 통제하고 주주들은 존재하지만 수익 배분은 제한적이다. 재무부는 두 기업 보통주의 약 80%에 해당하는 신주인수권을 보유하고 있으며 3400억 달러라는 천문학적 규모의 청산우선권까지 갖고 있다.JP모건 체이스, 골드만삭스, 모건스탠리 등 주요 투자은행 CEO들이 최근 수주간 백악관을 방문해 트럼프 대통령과 민영화 방안을 논의한 것도 이런 복잡성 때문이다. 단순한 IPO 수임 경쟁이 아니라 시스템 전체의 안정성을 고려한 정교한 설계가 필요하다는 인식에서다. 사실상 트럼프 행정부가 '벌집을 건드리고 있다'고 표현할 수 있을만큼 크고 복잡한 문제다.

인공지능 혁명이 드디어 고용시장에 영향력을 행사하기 시작했다. 가장 먼저 관측된 현상은 AI 충격이 노동시장을 연령별로 갈라놓고 있다는 사실이다. 스탠포드대학교 연구진이 미국 최대 급여처리업체 ADP의 실시간 데이터를 분석한 결과 2022년 말 오픈AI의 챗GPT 출시 이후 22-25세 소프트웨어 개발자 고용은 약 20% 감소한 반면, 35세 이상 숙련 개발자는 오히려 6-9% 증가한 것으로 나타났다.에릭 브린욜프슨 스탠포드대 교수팀이 발표한 이 연구는 수백만 명의 근로자를 추적한 첫 번째 대규모 AI 고용 영향을 분석한 논문이다. 2021년 1월부터 2025년 7월까지 매월 350만에서 500만 명의 고용 기록을 들여다본 결과, AI가 노동시장에 미치는 타격이 생각보다 훨씬 선별적이라는 사실이 드러난 것이다.그렇다면 왜 젊은 개발자들이 왜 AI 혁신에 먼저 밀려나고 있을까? 답은 '지식의 성격' 차이에 있다. 대학에서 배운 코딩 기법이나 표준화된 업무 매뉴얼 같은 '명문화된 지식'은 AI가 쉽게 흡수하고 재현할 수 있다. 반면 수년간의 현장 경험을 통해 쌓인 협업 노하우나 예외 상황 대처법 같은 '암묵적 지식'은 여전히 인간만의 영역으로 남아있다.젊은 근로자들이 주로 의존하는 것은 물론 전자에 있다. 그들이 가진 무기는 최신 기술 지식이지만 바로 그 지식을 AI가 더 빠르고 정확하게 처리할 수 있게 된 것이다. 이는 고객서비스 분야에서도 마찬가지 패턴을 보였다. 매뉴얼에 따른 응답은 AI가 더 잘하지만 복잡한 고객 상황을 읽고 유연하게 대처하는 능력은 경험이 많은 직원들이 더 잘 해냈기 때문이다.

라스베가스가 미국 경제의 '카나리아'가 되고 있는 것일까? 과거 광부들은 탄광에 카나리아를 데려갔다. 작은 새가 유독가스에 먼저 반응해 쓰러지면 광부들이 위험을 알아차리고 대피할 수 있었기 때문이다.그리고 이제 네바다 사막에서 미국 경제의 경고등이 점멸하고 있다. TTW(Travel and Tour World)에 따르면 라스베가스에서 6개월 연속 관광객이 줄어들고 있다. 2025년 상반기 방문자 수는 전년 대비 7.3% 감소, 2018년 이후 처음으로 팬데믹 외 요인해 의한 감소가 기록됐다. 문제는 연환산 기준 방문객 수는 약 3910만명으로 역대 최대 감소율 중 하나로 기록되고 있다는 점이다. 더 심각한 사실은 상황은 더 악화되고 있다는 점이다. 통계에 따르면 성수기라 할 수 있는 6월 한 달만해도 11%나 떨어졌고 라스베가스의 상징적 국제 공항인 해리 리드 국제공항 6월 승객 수도 472만 명으로 작년보다 6.3% 줄었다.문제는 이것이 비단 라스베가스만의 문제가 아니라는 점이다. 라스베가스는 국제 관광객이 가장 선호하는 미국 여행지 중 하나로 상징적인 의미를 가지고 있을 뿐이다. 미국 전체로 눈을 돌리면 더 큰 그림이 보인다. 국제 관광객은 전국 기준으로 11.6% 감소했다. 독일에서 온 방문객은 28% 줄었고, 스페인 25%, 영국 18%, 캐나다 17% 순으로 모든 주요 시장에서 두 자릿수 하락을 기록했다.가장 큰 문제는 소비 둔화가 아닌 정책이다. 트럼프 행정부의 관세와 이민 정책 강화가 외국인들의 미국 여행을 가로막고 있다. 한 예로 비자 수수료가 250달러로 오르면서 절차적 부담이 커졌고 국경 통제가 까다로워지며 입국 과정 자체가 번거로워졌다.캐나다에서 오는 관광객들의 반응은 특히 극단적이다. 캐나다발 미국행 항공편 예약이 최대 70% 줄었고 항공사들은 해당 노선을 대폭 줄이고 있다. 이는 단순히 돈이 문제가 아니라 감정적 반발이 일어나고 있다는 의미다.정부가 국제 관광 마케팅 기관인 브랜드 USA 예산을 삭감한 것도 악재로 작용하고 있다. 외국인을 끌어들일 홍보력 자체가 약해진 상황이다. 미국이 스스로 문을 걸어잠그고 있는 것이다.

JP모건(JPM)이 올해 들어 23% 급등하며 투자자들의 이목을 끌고 있다. IBD(Investor's Business Daily)가 25일(현지시각) '오늘의 주식'으로 선정한 이 회사는 사실 우리가 알던 전통적인 은행과는 다른 길을 걷고 있어 주목을 받고있다. 제롬 파월 연준 의장의 비둘기파적 발언 이후 하루에만 1.6% 추가 상승했다는 것은 금리인하에 대한 기대가 금융주에 긍정적으로 작용했음을 시사한다.중요한 포인트는 JPM이 은행업 자체를 재정의하고 있다는 데 있다. 이들은 더 이상 돈을 빌려주고 예금을 받는 전통적인 은행이 아니라 고객의 일상 소비 전체를 장악하려는 '금융 플랫폼'으로 변모하고 있다.금리인하 기대가 금융주 전체를 띄우고 있는 상황에서 JP모건의 야망은 그래서 더 특별하다. 연준이 9월부터 금리 인하를 재개할 가능성이 높아지면서 금융섹터 전반이 수혜를 받을 것이란 전망이다. 실제 웰스파고는 금융섹터를 '최고 선호' 등급으로 상향 조정했다. 이유는 간단하다. 금리가 내려가면 수익률 곡선이 가팔라진다. 쉽게 말해 은행이 장기 대출로 받는 이자와 단기 예금에 주는 이자 간 차이가 벌어져 수익성이 개선된다는 뜻이다.하지만 JPM은 다른 은행들과 달리 이런 금리 변화에만 의존하지 않는다. 초대형 은행답게 트레이딩과 투자은행, 그리고 자산관리 등 다양한 사업을 통해 수익원을 분산해놓았기 때문이다. 실제로 2분기 투자은행 수수료는 7% 증가했고 시장 관련 수익은 15% 늘어 강력한 분기 실적 성장을 견인했다.

투자자들이 자신의 판단을 믿지 않는 이상한 시장. 미국 주식시장이 연일 사상 최고치를 경신하는 가운데 투자자들이 현재 시장을 너무 비싸다고 판단하면서도 계속 이어지는 강세장에 어쩔 수 없이 투자를 지속하는 현상이 나타나고 있다. 뱅크오브아메리카(BofA) 조사에 따르면 최근 기관투자자 91%가 미국 주식을 과대평가된 것으로 판단하면서도 정작 이들의 현금 보유는 25년래 최저 수준으로 하락했다고 발표했다. 이는 S&P500 지수가 6400선을 넘어 연일 사상최고치를 쓰고 있는 상황에서 벌어지는 일이다.이런 모순적 상황의 핵심엔 '확신없는 투자'가 자리 잡고 있다. 도널드 트럼프 대통령의 4월 관세 발표 이후 신중해진 기관투자자들은 개인투자자들의 적극적 매수세에 뒤처졌다. 하지만 개인투자자들이 먼저 시장에 뛰어들고 상승장이 이어지자 결국 벤치마크를 따라잡기 위해 뒤늦게 추격 매수에 나설 수밖에 없었다는 게 BofA의 분석이다.특히 개인들이 선호하는 매그니피센트7(애플, 마이크로소프트, 알파벳, 아마존, 메타, 테슬라, 엔비디아) 매수가 가장 혼잡한 거래로 나타났다. 메타가 대표적 사례로 인공지능 투자처로는 애매하다는 평가에도 광고 수익 증가와 AI 투자 확대 발표로 급등했다. 이는 지수 비중이 큰 이들 기업의 호실적이 다른 투자자들에게 매수를 사실상 '강요하는 구조'가 만들어지고 있다는 분석이다.

2025년 ETF 시장에서 뜨거운 변화의 바람이 관찰되고 있다. 복잡한 구조상품을 ETF로 구현한 상품들과 액티브 운용 기반 ETF들이 시장의 중심으로 부상하면서 기존 패시브 투자 중심의 ETF 생태계에 지각변동이 일어나고 있는 것이다.칼라모스 자동조기상환 인컴 ETF(CAIE)는 출시 2개월 만에 1억 3500만 달러를 유치하며 연 14.7% 예상 수익률을 제시했다. JP모건의 액티브 하이일드 ETF(JPHY)는 출시 첫날 20억 달러 유입을 기록해 역대 최대 규모의 액티브 ETF 출시 사례가 됐다. 특히 패시브 투자의 상징이었던 뱅가드가 액티브 주식 선별 ETF 출시를 예고한 것은 업계 전반의 방향이 패시브에서 액티브로 전환되고 있음을 시사하는 신호로 평가된다. 이러한 변화의 배경에는 거시경제적 구조 변화가 자리하고 있다. 미국 기준금리가 5% 수준에서 장기 고착될 가능성이 높아지면서 전통적인 안전자산으로는 실질 수익률 확보가 어려워졌기 때문이다. 동시에 주식시장은 빅테크 7개 기업 중심의 극도로 편중된 구조를 보이고 있어 투자자들은 새로운 수익원과 정교한 리스크 관리 방법을 모색해야 하는 상황에 직면했다.

트럼프 행정부가 관세를 본격 시행한 지 어느덧 8개월이 지났지만 시장이 우려했던 경제 붕괴는 일어나지 않았다. 현재 미국의 관세율은 연초와 비교해서 6배나 높고 1930년대의 악명 높았던 스무트-홀리법 수준에 근접했지만 미국 경제는 여전히 견고하게 유지되고 있다. 성장과 고용 창출이 느리긴 해도 계속 유지되고 있고 주식시장은 연일 신고가를 찍고 있다.그렇다면 시장이 우려했던 트럼프 '관세 충격'은 과연 쓸 데 없는 우려였을까? 하지만 컬럼비아 대학교와 트프츠 대학의 국제 경영학 명예교수이자 '불확실성'과 '기업가정신'의 저자인 아마르 비데에 따르면 진짜 충격은 이제부터 시작될 가능성이 있다. 그가 제기한 중요한 사실은 관세 자체보다 트럼프 행정부의 '임기응변식 기업 압박'이 미국의 역동성과 법치주의를 위협하고 있다는 점이다.미국 경제가 여전히 견고한 이유를 알려면 관세가 실제로 경제에 미치는 영향부터 정확히 파악해야 한다. 관세가 미국 경제 전체에 미치는 영향은 예상보다 제한적이다. 놀랍게도 국경 간 무역은 거대하고 다각화된 미국 경제에서 적당한 역할만 한다. 수출입은 미국 역사 대부분 기간 동안 GDP의 약 5%를 차지했다. 스무트-홀리 관세법도 당시 GDP의 1.4%에 불과했던 과세 대상 수입품의 관세를 40%에서 47%로 올렸을 뿐이다.문제는 여기서 핵심은 환율의 역할이라는 점이다. 시장이 결정하는 환율은 강제로 통제하거나 예측할 수 없지만 수입품 가격을 결정하는 데 중요한 역할을 한다. 달러화는 올해 거의 10% 하락했는데 이는 수입품에 대한 금액을 높여 관세와 사실상 같은 효과를 낸다. 즉 현재 시장에서는 정책적 관세보다 어쩌면 시장의 환율 변동이 장기적으로 더 큰 영향을 미칠 수 있다는 뜻이다.